ABD borsaları tarihte nadir görülmüş değerlemelerden geçiyor. Peki, bunun arkasında matematiksel bir açıklama var mı?
Bu bir borsa düşmez yazısı değildir. Elbette tüm sistem “yeniden başlatıldığında” borsalar da bundan kendine düşen payı alacak. Zamanı geldiğinde… Bu makalede bir süredir finans çevrelerinde süregelen tartışmayı kısaltarak paylaşıyorum. Sanıyorum artık okumayan kalmamıştır; Shiller FK oranlarına göre bakıldığında ABD borsaları tarihte nadir görülmüş değerlemelerden geçiyor.
Hussman tam bir yıl önce piyasanın ne kadar “pahalı” olduğunu basit bir örnek paylaştı: 12 yıl sonra alacağınız 100 dolar için bugün ne ödersiniz ve ödemenize bağlı olarak nasıl bir getiri söz konusu olur? 13,7 dolar öderseniz yıllık yüzde 18 getiri almanız söz konusu olacak. 36,90 dolar öderseniz getiri yüzde 8’e düşecek. 79 dolara çıkarsanız getiriniz de yüzde 2 olur. 100 dolar öderseniz ve hatta 101 dolar; o zaman 12 yıl boyunca hiçbir getiriniz olmayacağı gibi kaybınız bile söz konusu olabilir. Örnekten çıkan ana fikir elbette basit. Gelecekte yaşanacak bir nakit akışı için bugünden ne kadar yüksek bir fiyat öderseniz yatırımın vadesi boyunca getiriniz o kadar düşük olur. Hisse FK’larına da büyük ölçüde aynı mantıkla bakıyoruz ve yüksek FK’ları düşük potansiyel getirilerle ilişkilendiriyoruz.
Basit bir örnekle gidelim. 10 yıl vadeli, kuponsuz, yüzde 4 YTM devlet tahvilinin fiyatı şu anda 67,5 dolar. Alternatif bir XYZ bono ise, yine kuponsuz ve 10 yıllık, ancak vade geldiğinde yazı tura atarak a) 200 dolar b) 0 ödeme yapıyor. Fiyatı yine 67,5 dolar. Bu durumda ikinci tahvile portföyünüze ne kadar yer verirsiniz? Hiç yer vermezsiniz (mantıklı hareket ediyorsanız).
Peki bu XYZ bonosunun yanına bir XYZ2 bonosu daha eklersek ne olur? Beklenen getiri yine 100 dolar olacak ancak ufak bir farkla. Bu kez ihtimaller XYZ&XYZ2 sıfır öder yüzde 25, XYZ veya XYZ2’den bir tanesi 200 dolar diğeri sıfır öder yüzde 50, XYZ ve XYZ2 her ikisi de 200 dolar öder yüzde 25. Beklenen getiri aynı olduğuna göre fark ne? Paranızın sıfırlanma ihtimali yüzde 50’den yüzde 25’e düştü. Bu iki bonoluk portföye iki bono daha eklerseniz ihtimal yüzde 6,25 seviyesine gerileyecek. Yani teorik olarak sonsuz sayıda yazı tura ile itfa kararı yapan bonoyu portföyünüze eklemeyi başarırsanız bir ABD tahvili elde edebilirsiniz.
Çok yeni yayınlanan bir çalışmaya göre borsada yaratılan servetin müntesibi işlem gören hisselerin sadece yüzde 4’ü. Geri kalanı tahvillerden daha iyi performans gösteremiyor. Bu durumda sıradan bir yatırımcının aldığı hisseden zarar etmesi çok büyük bir ihtimal.
İşte son yıllarda borsa yatırım fonlarının (BYF) piyasaya gelmesi ve ciddi büyüklüklere ulaşması ile durum değişti. Tek tek S&P 500 hisselerini almanın yaratacağı sürtünme olmadan veya araştırma vb maliyetlere girmeden tüm endeksi tek bir BYF ile alabildiğinizde yukarıda verdiğim XYZ bonosu ve riskin dağılımı örneği hayat buluyor.
Hisse piyasası BYF’ler sayesinde devlet bonolarına döndü diyemeyiz ancak yıllardır “Hisse fiyatları geçmiş metriklere göre çok yüksek” tespitinin neden kısmen hatalı olduğunu açıklayabiliriz. ETF’ler gibi basit görünen ancak fon piyasasını derinden sarsan ürünler veya tam anlaşılamayan merkez bankası politikaları temel fiyatlama yöntemlerini kökünden değiştiriyor. Bu, endeksler bir daha çökmeyecek anlamına gelmiyor, sadece yatırımcıların daha önce çok yüksek görülebilecek seviyelerden neden hisse almayı kabul edeceklerine bir açıklama getiriyor. Yani “bilinçsiz bir balon” veya “aşırı hırs” gibi çılgınlıktan ziyade matematiksel açıklaması olan bir pahalılık. Ki bunun bir balona dönüp patlamasını da bekliyorum ancak o başka bir yazı konusu.
